Thuế quan: Chênh lệch thuế quan với các nước cạnh tranh về cơ bản đã được thu hẹp; kết luận về quyền sở hữu trí tuệ (SHTT) là rủi ro chính còn lại. Thuế quan của Mỹ đối với Việt Nam ở mức 12,5% theo Mục 301, bằng mức của Thái Lan và Philippines và chỉ cao hơn 2,5 điểm % so với mức thuế 10%. Chúng tôi ước tính 40,6% kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam sang Mỹ được miễn trừ, tập trung ở nhóm điện tử, bán dẫn và pin vốn đang lấp đầy các KCN miền Bắc. Do đó, chúng tôi cho rằng thuế quan là yếu tố bất lợi có thể kiểm soát được đối với nhu cầu thuê đất KCN thay vì một rủi ro mang tính cấu trúc. Rủi ro chính còn lại là kết luận về quyền SHTT dự kiến công bố vào khoảng ngày 29/11/2026 (có thể gia hạn đến cuối tháng 2/2027).
Nhu cầu: Hoãn quyết định thuê đất, không phải sự suy giảm sức hấp dẫn sản xuất của Việt Nam trên diện rộng. Đến nay, thuế quan chủ yếu làm chậm nhu cầu thuê đất KCN: các doanh nghiệp nhập khẩu Mỹ gánh phần lớn chi phí, Việt Nam giữ vững thị phần trước các đối thủ cạnh tranh, và vốn FDI sản xuất vào các dự án mới tăng 84% YoY trong 9T 2026. Chúng tôi cho rằng mức giảm doanh số cho thuê đất KCN trong năm 2025 chỉ là một nhịp tạm dừng, không phải nhu cầu bị mất đi.
FDI sản xuất tăng tốc, dẫn dắt bởi các dự án mới cần quỹ đất mới. Tổng vốn FDI đăng ký tăng 76% lên 50,4 tỷ USD, trong đó 5 trong 8 địa phương thu hút FDI lớn mà chúng tôi theo dõi đạt mức cao hơn năm ngoái. Vốn FDI sản xuất đăng ký tăng 36% YoY lên khoảng 22,8 tỷ USD trong 9T 2026, và toàn bộ mức tăng trưởng đến từ các dự án mới, tức nhóm dự án cần quỹ đất mới: +84% lên khoảng 13,4 tỷ USD, qua đó nâng tỷ trọng lên 59% từ mức 43%.
Lượng hấp thụ đất cho thấy xu hướng phục hồi, do miền Bắc dẫn dắt. Nhu cầu thuê đất KCN đang phục hồi, tuy chưa đồng đều. Chúng tôi cho rằng đà cải thiện của hoạt động cho thuê là sự nối lại dần các quyết định đầu tư sau giai đoạn bất định về thuế quan trong nửa cuối năm 2025 thay vì sự dịch chuyển nhu cầu trên diện rộng, với tốc độ khác nhau theo khu vực và chủ đầu tư tùy thuộc vào cơ cấu khách thuê, mức độ chịu tác động của thuế quan và quỹ đất sẵn sàng cho thuê.
Theo CBRE, lượng hấp thụ ròng tại các thị trường cấp 1 được theo dõi đạt khoảng 613 ha trong 9T 2026, tăng 32% YoY, trong đó miền Bắc dẫn đầu với khoảng 450 ha. Giá thuê chào đạt 144 USD/m² tại miền Bắc và 185 USD/m² tại miền Nam, tăng lần lượt 1% và 1,5% YoY. Tốc độ tăng đã chậm lại so với mức khoảng 10%/năm trong giai đoạn 2021–23, tuy nhiên chúng tôi chưa ghi nhận quý nào giá thuê chào tại các thị trường cấp 1 giảm trong dữ liệu của CBRE cũng như dữ liệu thuộc danh mục theo dõi của chúng tôi.
Giá thuê duy trì ổn định, nhưng khó quay lại tốc độ tăng trưởng trước đây. Giá thuê và giá cho thuê trung bình của chủ đầu tư không giảm trong giai đoạn chậm lại 2024–25, dù tốc độ tăng giá thuê đã chậm lại còn khoảng 1–1,5% YoY trong 9T 2026 từ mức khoảng 10%/năm trong giai đoạn 2021–23. Chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng giá cho thuê trung bình tại các KCN thuộc danh mục theo dõi sẽ đi ngang đến tăng nhẹ, và tăng chậm hơn so với trước đây.
Các dự án KCN mới hỗ trợ doanh số cho thuê đất phục hồi, trong khi tăng trưởng lợi nhuận khác nhau giữa các chủ đầu tư thuộc danh mục theo dõi: Đối với năm 2027, chúng tôi dự báo tổng doanh số cho thuê đất KCN của các chủ đầu tư KCN thuộc danh mục theo dõi tăng 15% so với năm 2026, chủ yếu được thúc đẩy bởi các KCN đi vào hoạt động từ năm 2025 trở đi (Hình 17–18). Đồng thời, chúng tôi dự báo tổng LNST sau lợi ích CĐTS của các doanh nghiệp trong danh mục theo dõi tăng 17% trong năm 2026 và 18% trong năm 2027, với động lực tăng trưởng lợi nhuận khác biệt đáng kể giữa các chủ đầu tư (Hình 19). Trong năm 2026, PHR và GVR được dự báo ghi nhận tăng trưởng lợi nhuận mạnh, chủ yếu nhờ thu nhập bồi thường đất. Ngược lại, KBC và SZC được dự báo ghi nhận lợi nhuận giảm mạnh so với cùng kỳ trong năm 2026, phản ánh lượng bàn giao đất KCN thấp hơn và chi phí tài chính cao hơn đối với KBC, cũng như việc SZC chuyển sang ghi nhận doanh thu theo phương pháp phân bổ theo Thông tư 99 (trong khi IDC, KBC và VGC tiếp tục ghi nhận doanh thu một lần). Trong năm 2027, chúng tôi kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận sẽ lan tỏa rộng hơn giữa các chủ đầu tư, được hỗ trợ bởi các dự án KCN mới, trong khi tăng trưởng của KBC được dự báo sẽ được thúc đẩy bởi bàn giao BĐS nhà ở tại Trảng Cát.
Lựa chọn hàng đầu: IDC và PHR. Các cổ phiếu KCN trong danh mục theo dõi của chúng tôi đang giao dịch ở mức P/B điều chỉnh trung vị là 1,3 lần, thấp hơn mức trung bình 5 năm là 1,7 lần. Chúng tôi ưa thích IDC (MUA, giá mục tiêu 51.200 đồng/cổ phiếu) nhờ cơ sở khách thuê đa dạng, triển vọng tăng trưởng rõ ràng và cổ tức hấp dẫn, và PHR (MUA, giá mục tiêu 45.900 đồng/cổ phiếu) nhờ tăng trưởng lợi nhuận mạnh trong giai đoạn 2026–27 được thúc đẩy bởi thu nhập bồi thường đất KCN.
Powered by Froala Editor
