- Chúng tôi đã tham dự ĐHCĐ của CTCP Lọc hóa Dầu Bình Sơn (BSR) vào ngày 13/04/2026. Nhìn chung, ban lãnh đạo nhấn mạnh khả năng vận hành ổn định, nguồn nguyên liệu được đảm bảo và nhiều yếu tố thúc đẩy, bao gồm hoạt động M&A, tiềm năng thoái vốn chiến lược và mục tiêu đưa công ty vào nhóm 8 nhà máy lọc dầu lớn nhất Đông Nam Á trong dài hạn.
- PetroVietnam cho biết nguồn cung dầu thô trong nước cho 90% công suất của BSR về cơ bản đã được đảm bảo cho đến hết năm 2026. Đồng thời, BSR đã nâng cao thành công khả năng chế biến dầu thô WTI của Mỹ từ 30% lên 45%, giúp tăng cường sự linh hoạt và ổn định của nguồn nguyên liệu đầu vào.
- Cổ đông đã thông qua kế hoạch LNST năm 2026 đạt 2.200 tỷ đồng (-45% so với thực hiện 2025), tương đương 13% dự báo năm 2026 của chúng tôi. Chúng tôi nhận thấy không có thay đổi đáng kể đối với dự báo của chúng tôi cho BSR.
- BSR chia sẻ KQKD sơ bộ quý 1/2026 với sản lượng tiêu thụ đạt 1,9 triệu tấn (+10% YoY; đạt 24,8% dự báo năm 2026); doanh thu đạt 41 nghìn tỷ đồng (+29% YoY; đạt 25,8% dự báo năm 2026) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 3,3 nghìn tỷ đồng (gấp 8,4 lần YoY; đạt 20% dự báo năm 2026), phù hợp với kỳ vọng của chúng tôi.
- Cổ đông đã thông qua mức cổ tức tiền mặt cho năm 2025 là 300 đồng/cổ phiếu (lợi suất cổ tức 1,1%, phù hợp kỳ vọng), và BSR kế hoạch trả cổ tức tiền mặt năm 2026 là 200 đồng/cổ phiếu (lợi suất 0,7%, thấp hơn dự báo 700 đồng/cổ phiếu của chúng tôi).
- BSR cho biết để đáp ứng các điều kiện niêm yết, công ty đang xem xét hai giải pháp trong vòng một năm tới: 1) chờ các quy định đặc thù để được miễn trừ, 2) đề xuất thoái vốn tối thiểu 2,13% cổ phần để giảm tỷ lệ sở hữu của PetroVietnam xuống dưới 90%. Công ty cũng lưu ý rằng các rủi ro địa chính trị gần đây liên quan đến Iran và eo biển Hormuz đã làm gia tăng sự quan tâm chiến lược từ các tập đoàn dầu khí lớn trên thế giới, hỗ trợ tính khả thi cho việc thoái vốn của PVN xuống mức <49%, với quy mô cổ phần phụ thuộc vào nhu cầu của đối tác và sự cân nhắc của PVN.
- Quan điểm của chúng tôi: Chúng tôi nhận thấy không có thay đổi đáng kể đối với dự báo LNST sau lợi ích CĐTS kịch bản cơ sở năm 2026 là 16,3 nghìn tỷ đồng, dù cần thêm đánh giá chi tiết, trong khi đó nhận thấy tiềm năng tăng đối với kịch bản tích cực là 18,100 nghìn tỷ đồng. Động lực chính đến từ mục tiêu công suất vận hành lên tới 126% của ban lãnh đạo, dựa trên sự tự tin về nguồn cung dầu thô cho đến tháng 7 (và có thể kéo dài đến hết năm 2026). Con số này cao hơn so với giả định hiện tại của chúng tôi là 120% trong kịch bản cơ sở và 100% trong kịch bản tích cực (vốn trước đây phản ánh quan điểm thận trọng về rủi ro thiếu hụt nguyên liệu). Chúng tôi lưu ý giá mục tiêu kịch bản cơ sở là 27.000 đồng/cổ phiếu và giá trị hợp lý kịch bản tích cực là 33.200 đồng/cổ phiếu.
Kế hoạch năm 2026:
- Tổng sản lượng sản xuất: Tài liệu ĐHCĐ đặt mục tiêu sản lượng năm 2026 đạt 7,7 triệu tấn (−4% so với thực hiện 2025; +15% so với kế hoạch 2025; đạt 99% dự báo của chúng tôi). Ngoài tài liệu ĐHCĐ, ban lãnh đạo đặt mục tiêu hiệu suất vận hành năm 2026 đạt 126%, tương ứng 8,3 triệu tấn (+5% so với thực hiện 2025; +24% so với kế hoạch 2025; đạt 107% dự báo của chúng tôi), cho thấy tiềm năng tăng so với dự báo sản lượng hiện tại.
- Doanh thu: 154,1 nghìn tỷ đồng (+8% so với thực hiện 2025; +34% so với kế hoạch 2025; đạt 97% dự báo của chúng tôi).
- LNST trước lợi ích CĐTS: 2.162 tỷ đồng (-45% so với thực hiện 2025; +188% so với kế hoạch 2025; đạt 13% dự báo của chúng tôi). Trong lịch sử, LNST thực tế của BSR thường cao hơn nhiều so với kế hoạch ban đầu. LNST thực tế các năm 2021/2022/2023/2025 lần lượt cao gấp 7,7 lần/10,5 lần/5,2 lần/5,2 lần so với kế hoạch.
- Vốn đầu tư XDCB: BSR dự kiến giải ngân 8,6 nghìn tỷ đồng (bằng 121% dự báo 7,1 nghìn tỷ đồng của chúng tôi), chủ yếu cho dự án nâng cấp và mở rộng, cho thấy tiến độ đang được đẩy nhanh hơn dự báo.
BSR công bố kết quả sơ bộ quý 1/2026 khả quan. Doanh thu sơ bộ quý 1 đạt 41 nghìn tỷ đồng (+29% YoY; đạt 26% dự báo của chúng tôi) và LNST sau lợi ích CĐTS đạt 3,3 nghìn tỷ đồng (gấp 8,4 lần YoY; đạt 20% dự báo của chúng tôi), nhìn chung phù hợp với kỳ vọng. BSR và PVN cũng lưu ý số liệu chính thức có thể cao hơn số sơ bộ. Tăng trưởng mạnh mẽ so với cùng kỳ đến từ (1) sản lượng sản xuất tăng 10% YoY đạt 2,0 triệu tấn và (2) crack spread trung bình tang mạnh. Trong quý 1/2026, crack spread trung bình theo Platts Singapore tăng đáng kể ở các sản phẩm chủ lực, với xăng tăng 66% YoY, nhiên liệu bay (Jet A1) tăng 184% YoY và dầu diesel tăng 160% YoY. Chúng tôi tin rằng lợi nhuận thực tế sẽ cao hơn kết quả sơ bộ, do BSR có thể đã thận trọng trong việc ước tính dự phòng hàng tồn kho sau đợt điều chỉnh giá dầu đầu tháng 4. Ví dụ, trong quý 1/2022, công ty từng ghi nhận dự phòng hàng tồn kho lên tới 1,9 nghìn tỷ đồng.
Nguồn dầu thô dồi dào và đa dạng hỗ trợ BSR duy trì công suất cao bất chấp rủi ro gián đoạn tại eo biển Hormuz. Trong quý 1/2026, BSR vận hành với công suất trung bình đạt 123,5%. Ban lãnh đạo xác nhận nguồn cung dầu thô đã được đảm bảo để duy trì vận hành ở mức 118-126% công suất cho đến đầu tháng 7/2026. Đáng chú ý, PetroVietnam cho biết thêm BSR có thể duy trì sản xuất ổn định sau tháng 7 và có tiềm năng kéo dài đến hết năm 2026. Sự đảm bảo về nguồn cung này bắt nguồn từ các chỉ thị của Chính phủ ưu tiên lọc dầu trong nước, cho phép BSR đảm bảo lượng dầu thô nội địa đủ cho 90% công suất thiết kế (tương đương 75% sản lượng thực tế năm 2025). Để duy trì mức vận hành cao từ 120-126%, BSR bổ sung 30% dầu thô nhập khẩu từ các nguồn như Mỹ và Tây Phi, vốn không chịu ảnh hưởng bởi việc vận chuyển qua eo biển Hormuz. Đồng thời, công ty đã nâng công suất chế biến dầu thô WTI của Mỹ từ 30% lên 45%, củng cố tính linh hoạt và ổn định đầu vào.
BSR phác thảo lộ trình thoái vốn nhằm tháo gỡ vướng mắc niêm yết. PetroVietnam hiện nắm giữ 92,13% cổ phần tại BSR, trong khi các cổ đông nhỏ chỉ chiếm 7,87%, thấp hơn mức quy định tối thiểu 10% do ít nhất 100 cổ đông nhỏ nắm giữ. Để giải quyết vấn đề này, BSR đã đề xuất thoái vốn tối thiểu 2,13% nhằm đưa tỷ lệ sở hữu của PVN xuống dưới 90% trong ngắn hạn. Công ty đã trình đề xuất lên PVN và Bộ Tài chính để tìm phương án giải quyết. Về dài hạn, BSR cho biết theo lộ trình chung của Chính phủ, tỷ lệ sở hữu Nhà nước có thể giảm xuống mức 49%. Đáng chú ý, những diễn biến địa chính trị gần đây tại Iran và eo biển Hormuz đã làm gia tăng sự quan tâm chiến lược từ các tập đoàn dầu khí lớn trên thế giới, nhiều đối tác đã làm việc với PVN để tìm hiểu cơ hội đầu tư vào BSR, củng cố tính khả thi của việc thoái vốn với quy mô tùy thuộc vào nhu cầu của đối tác và PVN.
Tiến độ dự án nâng cấp và mở rộng đang đi đúng hướng để đi vào hoạt động cuối năm 2028. BSR đã ký hợp đồng san lấp mặt bằng với PETROCONs vào ngày 14/01/2026, và triển khai thi công từ đầu tháng 2. Công ty mục tiêu bàn giao mặt bằng cho nhà thầu EPC vào tháng 9-10/2026. Song song đó, BSR đang tiến hành lựa chọn nhà thầu EPC, dự kiến ký hợp đồng muộn nhất vào quý 3/2026. Mặc dù thời gian thực hiện EPC được công bố trước đó là 37 tháng, ban lãnh đạo đặt mục tiêu hoàn thành cơ bản các hạng mục chính vào cuối năm 2028, đồng nghĩa với việc vận hành thương mại từ đầu năm 2029, phù hợp với kỳ vọng. Chúng tôi lưu ý dự án nâng cấp mở rộng này sẽ giúp tăng công suất thiết kế của BSR thêm 16%.
Chiến lược M&A thúc đẩy quy mô và vị thế khu vực. BSR mục tiêu lọt vào nhóm 8 nhà máy lọc dầu lớn nhất khu vực về doanh thu vào năm 2030 (so với vị trí trong top 10 hiện tại), trong đó M&A được xác định là đòn bẩy tăng trưởng chính. Công ty ưu tiên thâu tóm các tài sản trong lĩnh vực chế biến condensate và hóa dầu, tập trung vào các tài sản chưa khai thác hết công suất tại Việt Nam để có thể nhanh chóng nâng cao hiệu quả thông qua kinh nghiệm vận hành của BSR. Cụ thể, các mục tiêu nhà máy condensate tập trung ở khu vực miền Nam (gần TP.HCM). BSR cũng đang cân nhắc đầu tư vào hạ tầng hạ nguồn lĩnh vực hóa dầu và sản phẩm lọc dầu trên toàn quốc. Mặc dù các mục tiêu cụ thể và tỷ lệ sở hữu chưa được công bố, ban lãnh đạo nhấn mạnh ưu tiên nắm quyền kiểm soát để trực tiếp tham gia vận hành. Hiện tại, BSR đang thuê gia công tại nhà máy condensate Phú Mỹ (thuộc PV OIL) để hỗ trợ hoạt động pha trộn và tăng ngay lập tức nguồn cung xăng.
Tái khởi động nhà máy nhiên liệu sinh học hỗ trợ lộ trình chuyển đổi E10. BSR đã chính thức khởi động lại nhà máy ethanol từ tháng 01/2026 sau khi hoàn tất các thủ tục liên quan đến phá sản, phù hợp với lộ trình của Bộ Công Thương về việc chuyển đổi toàn bộ xăng sang nhiên liệu sinh học vào ngày 30/04/2026 (sớm hơn thời hạn 01/06 trước đó), bao gồm E5 RON92 và E10 RON95. Nhà máy có công suất thiết kế 100.000 m3/năm, ban lãnh đạo mục tiêu vận hành tối đa công suất và có thể nâng lên 120% trong tháng 5-6/2026 để đảm bảo nguồn cung ethanol cho pha trộn E10 (từ mức 75% trong tháng 3/2026). Việc tái khởi động này giúp tăng ngay lập tức năng lực pha trộn cho mỗi lít xăng. Chúng tôi lưu ý trong năm 2025, BSR sản xuất 3 triệu tấn xăng RON92 và RON95; với công suất ethanol tối đa, công ty có thể tự pha trộn khoảng 36% sản lượng này. Đối với phần sản lượng còn lại, BSR có thể nhập khẩu thêm ethanol hoặc bán xăng nền cho các đơn vị phân phối tự thực hiện pha trộn, đảm bảo tính linh hoạt trong việc đáp ứng nhu cầu E10 toàn quốc.
Powered by Froala Editor
